巴菲特的繼承者們：波克夏帝國20位成功CEO傳奇

作者：羅伯‧邁爾斯（Robert P. Miles）
譯者：黃嘉斌
ISBN：9789869568777
出版社：寰宇出版
出版日期：2018/07/19

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巴菲特挑選CEO之道
如何成為巴菲特的CEO呢？波克夏海瑟威採行的獨特併購程序，是根據明確公開或某種特有的原則，有別於市場上其他優質企業，不論是擁有全部或部分企業，它採取的方法都相同。不論是私人或機構投資人，波克夏可能是唯一採用相同方式同時購買企業——全部或部分——與其經理人的活躍投資人。

巴菲特選擇CEO與管理團隊，性質類似於選擇股票投資的管理團隊，決定是否購買某家企業的過程中，也會涉及選擇經理人。由於不會改變管理團隊，所以不會在不考慮經理人的情況下，透過股票市場投資某公司。巴菲特與其事業併購整家公司的情況也一樣，除非企業經營團隊完全符合標準，否則波克夏絕對不會考慮投資。

波克夏篩選CEO的程序值得研究，因為波克夏海瑟威從來沒有任何CEO轉而投靠競爭對手。想要真正瞭解CEO篩選程序，讀者需要瞭解波克夏併購其他企業的信念、目標與方法。

波克夏海瑟威採行的方法
波克夏獨資擁有的精密鋼材(Precision Steel Warehouse)，其CEO、總裁泰利 • 派柏(Terry Piper)說得好，「一九七九年，巴菲特買下精密鋼材，當時公司裡的每位經理人，現在還和我們在一起，除非退休。他實在是個了不起的老闆，我們以身為波克夏海瑟威的一份子為傲。」

「我很幸運能夠拿起電話，和某位全世界最親切、最聰明、最誠實的人談話。他尊重每個人，而且非常樂意聽別人講話，每次與他對話，我都學習到很多。」

波克夏併購其他企業與其CEO的方法，對於資本家而言可以說是夢想。幾年前，巴菲特曾經解釋他的方法：「對於波克夏來說，經理人還會繼續從那些看似不起眼的行業，賺取非凡的報酬。首先，對於賺取的盈餘，這些經理人會設法運用於本身經營的事業，剩下的部分則繳回給查理和我，我們再運用這些資金設法提升每股內含價值。我們的目標，是想辦法取得全部或部分，我們認為卓越、本業具有持續經營之經濟性質的企業，而且其管理團隊是我們喜歡、讚賞、信賴。」

關於事業經營與CEO篩選的程序，巴菲特繼續進行簡化，「假定我的事業經營版圖只局限於奧馬哈當地的私有企業，我首先會評估每家企業的長期經濟性質；其次，評估這些企業經營者的素質；第三，試著按照合理價格購買某些最優質的企業。我當然不會每家企業都做等份的投資。同理，面對更廣泛的投資世界，波克夏不會採取其他不同的方法。另外，想要找到了不起的事業與傑出的經理人，顯然非常不容易，所以我們為何要放棄已經獲得驗證的產品？（我甚至想說「真實的東西」。）我的座右銘是：『如果打從一開始成功，就並不必再嘗試。』」

巴菲特篩選CEO的條件
自從一九八二年以來，這些篩選條件就公布於波克夏每年出版的年度報告，當時設定五百
萬美金稅前盈餘的條件。這些條件始終都沒變，除了年度盈餘逐漸調升為五千萬美金。波克夏採用一項相當不尋常的準則：交易必須附帶管理團隊。

「凡是符合下列條件的企業，我們熱烈期待聽到負責人或公司代表的消息：
1.大型事業的併購（稅前盈餘至少五千萬美金）。
2.實際展現一貫性的盈餘能力（我們對於未來預估毫無興趣，也不要轉機事業，因為轉機通常都轉不了）。
3.企業負債有限或沒有負債，股本報酬率表現優異。
4.現成的管理團隊（我們無法提供）。
5.事業性質單純（如果涉及太多高科技的事業，我們恐怕不懂）。
6.提供賣價（如果價格未知，我們不想浪費雙方的時間談交易）。」

「企業規模愈大，我們愈有興趣：目標鎖定於五十億∼兩百億美金之間。但我們對於透過股票公開市場購買的建議不感興趣。」

「我們不會進行不友善的併購活動，而且承諾完全保密、儘快回覆是否有興趣——通常是在五分鐘內。相關的併購活動，我們希望支付現金，如果所取得的企業具有對應的內含價值，也願意考慮發行股票。」

「經常有人聯絡查理和我，推銷完全不符合條件的併購交易：你如果登廣告說要買柯利牧羊犬，一定有很多人打電話向你推銷他們的柯卡獵犬。這些有關新投資、轉機或拍賣等機會，不禁令人想起某首鄉村歌曲的歌詞：『電話如果沒響，你就知道是我。』」

波克夏併購事業的技巧
一般業者如果尋找併購對象，通常都是聘請專門的探子、交易代理或經紀人，而且併購交易不會附帶既有的管理團隊，但巴菲特則是靜待電話鈴響，最佳的交易往往會自己上門。另外，波克夏的觸角無遠弗屆，該公司有三十萬名股東，而且與多數產業巨頭保持聯絡。對於巴菲特來說，符合條件的企業CEO主動打電話聯絡，當然最理想。

巴菲特還會運用某些獨特的併購技巧。他讓旗下的CEO們提供協助，他們往往有最佳的管道和消息來源，而且他也會厚顏地透過年度報告大登廣告。波克夏每年印製、發行三十萬份年度報告，電子版也吸引了無數人上網瀏覽。

蛤蟆價格的收購
凡是具備優異經濟本質與卓越管理團隊的企業，波克夏從來不排斥收購的可能性，不論是完全取得企業，或只是取得少部分有價證券，關鍵在於理想的收購價格。

巴菲特表示，「我們的收購決策，目標在於實質經濟效益的最大化，而不是積極追求財務報表方面的管理議題或數據。（長期而言，經營者對於財務表象的強調如果超過實質經濟，通常會兩頭落空。）」

「不論對於當期申報盈餘會造成何等衝擊，我們寧可按照每股X的價格，收購『絕佳公司T』的10％股權，而不是按照每股兩倍的價格取得百分百股權。可是，多數企業經營者卻寧可採取相反作法，而且可以提出各種理由支持這種行為。」

「我們懷疑業者可能基於下列三種動機—通常不言可喻—之一或某種組合，藉以進行高價收購：
1.不論商業或其他領域的領袖，絕對不乏動物精神，甚至經常推崇積極行動與挑戰。但對於波克夏來說，即使準備進行收購，我們的脈搏跳動也不會變快。
2.不論商業或其他領域的多數機構，也不論是自我衡量或由他人衡量，高級主管的薪資報酬評估基準，通常都強調營業規模而非其他。（不妨詢問美國財星雜誌五百大企業經理人，其所屬機構在這份著名榜單的排序，幾乎是以銷售金額為準，他甚至可能不知道自家企業獲利能力的排序。）
3.許多企業經營者往往過分沈迷於幼年時期聽過的童話故事：某位被監禁在蛤蟆軀殼內的英俊王子，經過美麗公主的親吻，最終得以恢復人身。所以他們相信自己的管理親吻，也可以奇蹟般地釋放標的公司T的獲利能力。」

「樂觀的念頭很重要，如果缺乏這種美好想法，收購企業A的股東，為何要按照雙倍價格併購T公司，而不是按照市場價格買進呢？」

「換句話說，投資人永遠可以按照當時的蛤蟆價格購買蛤蟆；反之，投資人如果願意提供資金給公主，讓她花兩倍價錢取得親吻蛤蟆的權利，則這種親吻最好能夠蘊涵真正的爆發力。我們看過太多這類的親吻，卻很少看到奇蹟。雖說如此，很多經營者仍然樂於扮演公主，對於其親吻所能夠創造的未來奇蹟深具信心，即使他們的後院已經堆滿完全沒反應的蛤蟆。」

「持平而論，某些併購活動確實創下耀眼的成果，這主要發生在兩種類型的公司身上。」

「第一種類型的標的公司—不論故意或巧合—其從事的行業特別適合通貨膨脹環境。這些受到青睞的事業必須具備兩種性質：（一）在市場占有率或銷售數量幾乎不受影響的情況下，相當容易地提高產品價格（即使產品需求不變，而且產能沒有充分使用）；（二）只要增加少量的資本投資，就能明顯提升銷貨金額（主要是受惠於通貨膨脹，而不是真實成長）。資質普通的經營者，通常會全神貫注於符合前述條件的潛在併購對象，而且近幾十年來也確實創下顯著績效。但很少標的公司同時具備前述兩個條件，而且這方面併購活動的競爭程度，幾乎已經發展到自毀長城的地步。第二種類型的公司涉及超級經營巨星—他們具備特殊才能，得以辨識偽裝為蛤蟆的少數王子，而且擁有點石成金的管理能力。」

「不幸地，各位的董事長實在缺乏第二種條件。我雖然能夠合理瞭解第一種類別明顯蘊涵的經濟因素，但我們在這個領域實際進行的併購活動相當零星而不充分。我們鼓吹的概念，顯然勝過實際表現。（我們忽略了諾亞方舟法則：預測下雨不算數，建造方舟才算數。）」

「我們也曾經嘗試低價買進蛤蟆，結果可以參考過去的報告。我們的親吻失敗得很慘，雖然曾經碰到幾位很不錯的王子—但購買當時他們已經是王子了。不過，我們的親吻至少沒有把王子變成蛤蟆。最後，我們也曾經按照蛤蟆價格，在公開市場買進某些很容易辨識的王子。」

「關於波克夏所進行的活動，讓查理和我最為振奮者，莫過於併購那些經濟素質絕佳，而且管理團隊深受我們喜愛、信賴和讚賞的事業。這類的併購機會並不常見，但我們持續尋找。在尋覓過程中，我們秉持的態度就如同尋找配偶：保持積極、熱忱、開放的心胸，絕對不該草率。」

「過去，我們看過很多在併購方面飢不擇食的經營者，他們顯然沈迷於孩童時代聽過公主親吻青蛙王子的故事。這些經營者無法忘懷公主的成功經驗，因此願意付出昂貴的代價取得親吻蛤蟆的機會，並期待蛤蟆會神奇地變成王子。最初，失敗只會勾起他們繼續嘗試的念頭。（桑塔亞納[Santayana]說：「一旦忘掉初衷，狂熱就會讓你付出加倍的努力。」）最終，即使是最樂觀的經理人也必須面對現實—四周布滿深達及膝的蛤蟆。這個時候只能宣布龐大的『重整』費用。經過這種當頭棒喝，CEO贏得教訓，學費卻必須由股東支付。」

「身為經理人，早期的我也曾經和蛤蟆約會。雖然都是相當廉價的約會—我從來都不擅長此道—但結果和那些向高價蛤蟆獻殷勤的併購者差不多。我親吻，然後牠們就掛了。」

「經過幾次失敗教訓後，我終於記起某位高爾夫球職業選手（如同和我有關的任何專家一樣，他們都不希望透露姓名）的建議，『練習不能創造完美，但能夠創造恆久。』此後，我調整策略，試著按照合理價格購買好企業，而不是按照好價格購買合理事業。」

波克夏的優勢
賣方對於自己所賣東西的瞭解程度，永遠超過買方對於所買東西的瞭解，所以賣方享有優勢。當賣方代表透過「書面」預測相關事業未來營運的榮景，巴菲特從來不會落入圈套。另外，由於波克夏沒有採用明確或策略性併購計畫，所以能夠從寬廣的產業立場評估交易，放過那些不符合經濟效益的機會，重新掌握優勢。除此之外，巴菲特擁有的優勢還包括：豐富的經驗、雄厚的財力、選擇最佳或寧可不要的立場。

不同於其他併購者，對於打算完全持有的交易，波克夏會比較股票公開市場所能提供的最佳投資機會。就波克夏來說，買方顯然掌握了選擇的優勢，幾乎所有的交易都是賣方主動找上門來。巴菲特併購企業的真正奧祕之一，在於併購對象包括事業與經營者，所以經營者通常會提出合理價格，而不是偏高價格。合理價格才不至於讓經營者將來陷入尷尬局面，而且更能贏

羅伯‧邁爾斯（Robert P. Miles）

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報價日期 : 2018-07-25

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